Bure ser möjligheter om småbolagsrallyt punkteras

Efter att ha utklassat börsen och övriga investeringsbolag under 2015 sitter Bure nu med 1 miljard kronor att investera. Man har analyser klara på bolag som man haft ögonen på länge och givet att börsvolatiliteten kommit upp så kan möjligheter ”förr eller senare” uppenbara sig.

Det framgår av SIX News senaste intervju med Bures vd Henrik Blomquist och finanschefen Max Jonson.

Samtidigt bör noteras hur Bures huvudsakliga investeringsuniversum inom små till medelstora bolag ännu inte har fått känna av den värderingspress som drabbat börsens storbolag. Här menar Bures vd att historiken talar för att värderingsgapet ska stängas, ”på ett eller annat sätt”.

Att tidigare högt värderade teknik- och biotechaktier i USA börjat få se sina värderingar smälta ihop, eller implodera, är här ett varningstecken men samtidigt har småbolagen visst stöd i en åtråvärd intäktstillväxt som storbolagen generellt inte kan matcha.

Under intervjun diskuteras även Bures syn på att kortsiktigt skapa värden via substansrabatten och de i särklass största två portföljbolagen Mycronic och Vitrolife.

Small vs Large

Är småbolagens motståndskraft uthållig? Totalavkastningen för svenska småbolag, i grönt, har varit +16 % under de senaste 12 månaderna medan storbolagen, i rött, levererat negativa –14 % över samma period. Graf: SIX Edge

IMPLODERADE TECH- OCH BIOTECH-VÄRDERINGAR I USA KAN TA SIG HIT

Under 2015 totalavkastade Bure-aktien hela +95 procent, en utklassning av såväl övriga noterade investeringsbolag som de +10 procent som noterades för Stockholmsbörsens breda totalavkastningsindex SIXRX. Bure-portföljens substansvärde per aktie steg med nära 90 procent under året.

Bures starka avkastning under 2015 sammanföll som sagt med fortsatt rally i småbolagsaktier (även om Bure utklassade indexen även här med mycket stor marginal) samtidigt som många storbolag på senare tid fått se sina börsvärderingar vika markant.

Jämför man SIX-indexen SIX Sweden Large Cap med SIX Sweden Small Cap respektive SIX Sweden Small Mid Cap så har de sistnämnda indexen för små- och medelstora svenska börsbolag totalavkastat +16 och +13 procent under de senaste 12 månaderna. Det förstnämnda storbolagsindexet gav negativa -14 procent under samma period – en skillnad på flera årsavkastningar i börssammanhang.

Bure-vd:n Henrik Blomquist konstaterade också vid tisdagens rapportkonferens att storbolagens värderingar överlag börjat se ”attraktiva ut” samtidigt som det råder ”fortsatt höga” Small och Mid Cap-värderingar.

SIX frågar Bure-ledningen hur mycket småbolagsvärderingarna generellt behöver komma ned innan de också blir attraktiva.

Blomquist konstaterar inledningsvis att det omfattande sätt på vilket avkastningarna för små- och medelstora bolag har spreadat isär jämfört med storbolagens avkastning historiskt brukar följas av ”mean reversion”, att skillnaderna går ihop ”på ett eller annat sätt”.

Bure ser en möjlig delförklaring till avkastningsdiskrepansen i att ägarbilderna skiljer sig åt mellan de olika bolagsstorlekarna: för OMXS30-universumet, de största och mest handlade svenska storbolagen, konstaterar Blomquist att det är väldigt hög andel utländskt ägande medan det inom Small Cap-segmentet är mycket högre andel svenska investerare.

Finanschefen Max Jonson noterar hur de utländska investerarnas ägande på Stockholmsbörsen under de senaste 3-4 åren gått upp överraskande mycket, från omkring 40 till 65 procent. ”Man kan tolka det här som att utländska institutioner sätter priset på OMXS30”, säger Jonson.

När det gäller värderingsutsikterna framåt för svenska småbolag tar Henrik Blomquist upp det tvära skifte som börjat noteras på de amerikanska börserna:

”Vi har upplevt en väldig uppgång i teknologi- och biotech-aktier, inte minst i USA. Därefter har det totalt imploderat i USA, vilket är något som man kanske kan se framför sig även här.”

De nedgångarna, inom teknologi och biotech, har väl inte riktigt kommit på våra lite mindre svenska börslistor än?

”Nej. Men samtidigt ser man ju i dag av väldigt lite intäktstillväxt generellt. Och då alla vill hitta tillväxt och hittar den hos nya venture-bolag så går priserna där upp, det är så det funkar”, resonerar Blomquist kring varför småbolagen kunnat så emot så väl.

Max Jonson instämmer: det råder ingen tvekan om att tillväxten för svenska Small och Mid Cap-bolag generellt är högre än för OMXS30-bolag.

Samtidigt är Bures vd och finanschef överens om att den främsta risken mot småbolagsvärderingarna utgörs av de höga förväntningar på bolagen som byggts upp bland investerare.

Inom de onoterade investeringsmöjligheter ni stött på under senare tid, har bolagskvalitén eller säljarnas prisförväntningar sett några förändringar?

”Jag ser inga generella trender här. Det brukar lagga ganska mycket mellan noterat och onoterat, och här kanske den noterade bilden inte riktigt har slagit in i den onoterade miljön än”, säger Blomquist.

SIX frågar Bure-ledningen om de får någon entydig bild av förändrat konjunkturläge på senare tid från innehavsbolagen, andra investerare och rådgivare.

”Entydighet är nog det svåraste som finns just nu, med mycket signaler men egentligen ingenting som överensstämmer med historien. Villrådigheten är nog ganska stor nu, och då menar jag generellt och inte specifikt hos oss. Det ser man inte minst i slagen på börsen, som gått ned 14 procent under årets första en och en halv månad för att sedan gå upp 8 procent på fyra dagar”, svarar Blomquist och tillägger:

”Jag kan inte säga om det kommer att gå upp eller ned men generellt tycker jag att det är mer negativa nyheter och tankar som kommuniceras än positiva.”

INNEHAVSPORTFÖLJEN TUNGVIKTAD I MYCRONIC, VITROLIFE OCH KRIGSKASSA – SIX

Bure_

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

TEKNIKFOKUS MINSKAR KONJUNKTURKÄNSLIGHET I STÖRSTA INNEHAVET MYCRONIC

Under november i fjol avyttrade Bure Mycronic-aktier för nära en halv miljard kronor till institutionella investerare. Även efter den transaktionen utgör teknikbolaget dock Bures i särklass största portföljinnehav, med en portföljvikt på motsvarande 40 procent vid årsskiftet.

Bure förblir även Mycronics enskilt största ägare med 29,9 procent av kapital och röster.

Hur stora är egentligen riskerna med konjunktur och teknik i Mycronics verksamhet?

”Det finns en konjunkturell påverkan, absolut på SMT-sidan (affärsområde ytmontering). PG-sidan (affärsområde mönsterritare) lever sitt eget liv och är mer beroende av den teknologiska utvecklingen än konjunkturen”, säger Blomquist först och fortsätter:

”Samtidigt har den här verksamheten mycket god visibilitet framåt, och det tycker jag är en enorm styrka som det här bolaget har lyckats med. Man kan se väldigt långt fram hur firman kommer att utvecklas.”

Max Jonson utvecklar att styrkan är att PG-sidans leveranser mot order sker till mycket höga bruttomarginaler. Det innebär att så länge som Mycronics PG-orderbok bedöms som säker så vågar Bure-ledningen också räkna med höga vinstbidrag från affärsområdet.

Under 2015 ökade Mycronics nettoomsättning med 23 procent totalt och med 10 procent valutakursjusterat. Orderingången steg med 7 procent totalt och orderstocken vid årsskiftet var 1.066 miljoner. Lönsamhetsmässigt förbättrades koncernens bruttomarginal till 59 procent (48) och rörelsemarginalen till 30 procent (19).

Affärsområde SMT/ytmonterings nettoomsättningstillväxt för 2015 var +14 procent totalt men stannade på endast +1 procent valutajusterat. Affärsområdets bruttomarginal var oförändrad på 45 procent (45) och rörelsemarginalen vände till negativa -2 procent (7).

För PG/mönsterritare sågs 2015 en nettoomsättningstillväxt om +32 procent totalt och +18 procent valutajusterat. Bruttomarginalen i affärsområdet, som Max Jonson refererar till ovan, lyfte till 71 procent (52) och rörelsemarginalen nästintill fördubblades till 58 procent (31).

På börsen värderas Mycronic i nuläget till ett bakåtblickande p/e-tal om knappa 16. Aktien har de senaste två åren totalavkastat hela +447 procent.

VILL VARA ”RIKTIGT LÅNGSIKTIGA” I VITROLIFES FRAMGÅNGSSAGA INOM FERTILITET

Fertilitetsinriktade medicinteknikbolaget Vitrolife utgjorde Bure-portföljens näst största innehav vid årsskiftet, med en portföljvikt på 22 procent av Bures substans.

Bure är enskilt största ägare i Vitrolife med 21,7 procent av kapital och röster.

Vad ska hända i Vitrolife framöver?

”De har ett väldigt tydligt fokus på att fortsätta den internationella expansionen, där man senaste 18 månaderna köpt in ett nytt teknikben i bolaget genom FertiliTech i Danmark som man nu integrerar och utvecklar. Och att det där går ganska bra kunde vi se framförallt i Q4:an”, säger Blomquist till SIX.

Bure förblir ”absolut” ägare i Vitrolife så länge caset med organisk tillväxt och gynnsamma branschtrender består, intygar Bure-vd:n.

”Det här har vi ägt sedan år 1999 och jag har den lite tråkiga inställningen att ägande av bra saker på riktigt lång sikt är det som kan skapa stora värden. Tittar man på de förmögenheter som skapats runtom i Sverige har det varit av dem som är riktigt långsiktiga, ta och titta på exempelvis H&M eller Latour. Vitrolife har historiskt levererat bättre och bättre egentligen vartenda kvartal, med ordentlig tillväxt på omsättningen och förbättringar av rörelsemarginalen som är fantastiska”, utvecklar Blomquist.

Under helåret 2015 var Vitrolifes försäljningstillväxt +41 procent totalt eller +28 procent räknat i lokal valuta. Ebitda-marginalen, det vill säga rörelsemarginalen före av- och nedskrivningar, lyfte samtidigt till 36 procent (33) rensat för en positiv engångspost.

Max Jonson betonar styrkan i att Vitrolifes vinsttillväxt även utmynnar i starka kassaflöden, där utfallet för 2015 var ”stegrande” starkt. Kassaflödena gör i sin tur att Vitrolife kan klara av att själva finansiera både investeringar i organisk tillväxt och förvärv – ”en väldigt stark position” enligt Bures finanschef.

Under 2015 var Vitrolifes kassaflöde från löpande verksamhet +194 miljoner kronor (+146) medan bruttoinvesteringskassaflödet stannade på -31 miljoner (-78). Vitrolife avslutade 2015 med en nettokassa på 152 miljoner.

De senaste 10 åren har Vitrolife-aktiens totalavkastning på börsen varit +1.417 procent, motsvarande +31 procent per år.

Vitrolife-aktien handlas i nuläget till ett bakåtblickande p/e-tal på strax under 40.

VOLATILITET KAN SKAPA INVESTERINGSLÄGEN DÄR BURE HAR ANALYSERNA KLARA

Under inledningen av 2016 hade Bure fram till den 22 februari tappat knappt 5 procent av sitt substans, till en substansvärdesnivå på 83,18 kronor per aktie. Det är lite bättre än Stockholmsbörsens breda SIXRX som under samma period tappade närmare 6 procent.

Bures substansrabatt, det vill säga skillnaden mellan börskursen och det underliggande substansvärde man köper in sig i, var därmed inte långt från 23 procent under tisdagens rapporthandel.

Ni har ju jobbat med återköp, utdelningar och inlösen. Är dessa ett ständigt alternativ för värdeskapande så länge ni har en substansrabatt på börsen?

”Rabatten är var den är. Även om vi lämnar kontinuerlig utdelning och vi alltid kan göra återköp som ett alternativ, så ligger vårt största fokus framförallt på att göra bra affärer. Återkommande performance och att leverera bra affärer är det som gäller”, fastslår Bures vd.

Om ni i en idealvärld skulle kunna välja fritt utifrån er portföljmålbilds tre olika tårtbitar, är det någon särskild innehavstyp som ni skulle vilja öka andelen i?

”Vi har ungefär 1 miljard kronor i investeringsbara medel och det tråkiga svaret blir att jag skulle vilja se oss öka inom alla tårtbitar. Önskebilden innefattar 2-3 större portföljbolag på 200-300 miljoner inom 12-18 månader, men det är en teoretisk tanke och vi ska inte ‘kedja fast oss vid en sten’ där”, säger Blomquist.

Tårtbitarna SIX refererar till rör den ”målbild” för portföljen som Bure presenterat. Investeringsbolaget vill enligt denna att avkastningen till omkring hälften ska komma från ”målavkastande bolag”: relativt mogna bolag med en identifierad förbättringspotential som gör att man kan räkna på målavkastning.

Ungefär en fjärdedel ska komma från ”kassaflödesgenererande bolag” med beprövade affärsmodeller, lägre tillväxt och stabila kassaflöden.

”Tanken med kassaflödestårtbiten har varit att kunna finansiera dels vår organisation och dels Bures kontinuerliga utdelning. Vi har haft starkt kassaflöde från våra bolag men det har delvis att göra med att vi fått extrautdelning i Mycronic, så kan vi hitta kassaflödesinnehav så skulle jag gärna fylla på”, säger Blomquist här till SIX.

Bures sista fjärdedel av avkastningen ska komma från ”bolag med hög potentiell avkastning”. Här rör det sig mestadels om lite mindre entreprenörsledda bolag, ofta inom ny teknik, som uppvisar hög tillväxt.

”I hög risk-hög potential-delen har vi under 2015 inte riktigt tyckt att tillgångspriserna varit rätt för att vi ska vilja göra 200-300-miljonersinvesteringar, varför vi valt att göra lite investeringar i mindre utvecklingsbolag. Vi har tittat på massor av investeringar och följt många bolag väldigt länge men det här blir en tajmingfråga och det är inte alltid situationerna uppstår när man själv vill”, fastslår Blomquist.

Till investeringarna inom den sistnämnda kategorin hör holdingbolaget Bure Growth, som bland annat hunnit köpa in en 10-procentspost i First North-noterade medicinteknikbolaget Vigmed. ”Vi gör det där för att sondera terrängen och för att försöka komma in i ett investeringsflöde”, kommenterar Blomquist här.

I det nuvarande klimatet med ”lite mer volatilitet” så räknar Bure med att investeringssituationerna kommer att uppstå ”förr eller senare” och då står Bure redo med egen analys klar på många objekt som man har följt länge.

När SIX News i november i fjol gjorde en jämförelse av investeringsbolagens totalavkastningar var Bure det mest högavkastande bolaget utifrån dåvarande 10-årshistorik, se: https://blogg.six.se/2015/11/20/investeringsbolagen-fortsatter-overavkasta-six/

Uppdaterat sifferunderlag från SIX Edge visar att Bure-aktien totalavkastat totalt +443 procent senaste 10 åren till och med bokslutsdagen, motsvarande +18 procent årligen.

Bures ägare ska enligt Bure-vd:n räkna med att investeringsbolaget fortsätter på den inslagna vägen även framöver, med fokus på att leta upp långsiktiga avkastningsmöjligheter.

Klarar Bure sitt 12-procentiga avkastningsmål (IRR) på varje investering över längre perioder så är det en prestation Henrik Blomquist säger sig vara nöjd med, inte minst utifrån dagens nollräntemiljö.

Johan Eklund
johan.eklund@six-group.se
SI
X News

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut / Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut / Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut / Ändra )

Google+ photo

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut / Ändra )

Ansluter till %s